劉佳
錯過了四年前的阿里巴巴，港交所這次不愿再錯過今年全球最大的一樁科技類創(chuàng)業(yè)公司IPO——小米。
5月2日， 香港公眾假期后第一個工作日，“港股新規(guī)第一股”花落誰家引發(fā)外界關(guān)注。有消息稱，小米有望近期提交上市申請，6月底至7月初掛牌，然后考慮以CDR（中國預(yù)托證券）在內(nèi)地上市事宜。這將是香港有史以來最大規(guī)模的IPO，同時也有望成為今年全球最大型的科技新股。
據(jù)接近小米IPO中介方的人士對一財科技記者獨家透露，眼下保薦人、投行、潛在投資人普遍接受當前估值至少在700億美元，IPO之后短期內(nèi)小米市值超過1000億美元把握很大。
小米官方并未對IPO一事作出任何回應(yīng)。就在4月30日，港交所新制定的《新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度咨詢總結(jié)》正式生效，這被視為港交所25年來的最大變革。
創(chuàng)新工場創(chuàng)始人李開復(fù)評價，港交所新規(guī)對投資者、創(chuàng)業(yè)者和投資機構(gòu)都是好消息，如果CDR再落定，就是好事成雙。TMT、生物科技公司上市通路更暢、選擇更多了，創(chuàng)業(yè)者可以更安心地專注于創(chuàng)新，選擇更能理解公司價值的資本市場。
“不論誰會是港股新規(guī)第一股， 他們的成就會激勵更多的創(chuàng)業(yè)者邁向成功。”李開復(fù)說。
700億美金，小米憑什么？
“小米在未來五年內(nèi)都不會考慮進行IPO。”2012年，標榜“市夢率”估值概念的小米創(chuàng)始人雷軍第一次對外透露了關(guān)于上市計劃的說法，當時小米估值40億美元。
小米的每輪融資幾乎都是“三級跳”。2010年底，小米公司完成金額4100萬美元的A輪融資，估值2.5億美元；2011年12月，小米公司獲得9000萬美元融資，估值10億美元；2012年6月底，小米公司融資2.16億美元，估值40億美元；2013年融資完成后小米整體估值達100億美元。它最新一次公開融資信息是2014年，總?cè)谫Y額11億美元，估值450億美元。
現(xiàn)在小米到底價值幾何，版本不少，此前傳聞可信度較高的說法從600億美元到1000億美元不等。在不久前胡潤發(fā)布中國Q1獨角獸榜單中，小米和滴滴以3000億以上的估值并列第二，螞蟻金服以4000億以上的估值位列第一。
接近小米IPO中介方的人士向一財科技記者透露，眼下保薦人、投行、潛在投資人普遍接受當前估值至少在700億美元，IPO之后會短期內(nèi)市值超過1000億美元把握很大。
“雷軍和他的團隊經(jīng)驗非常豐富，定價時有所保留，這讓大家都有錢賺，也為后面市值管理留下了很大空間”，該人士說。
如何給小米估值？先要看清它的商業(yè)模式。
在今年4月底，可能是小米IPO前的最后一場手機發(fā)布上，雷軍公布了一個重要信息：每年整體硬件業(yè)務(wù)（包括手機及IoT和生活消費產(chǎn)品）的綜合稅后凈利率不超過5%。
這個消息發(fā)出后業(yè)內(nèi)震動不小。公開信息顯示，2017年蘋果整體業(yè)務(wù)凈利率為21.1%，華為整體業(yè)務(wù)凈利率為7.9%。即便是公認凈利率較低的家電行業(yè)，海爾為6.6%，美的為7.7%，也高于5%。
為什么小米在IPO前公布這一信息，第一手機界研究院院長孫燕飚向一財科技記者分析，這其實是小米對外界表明了它未來的發(fā)展方向，不是一家硬件公司，不單純靠硬件獲取主要利潤，而是一家互聯(lián)網(wǎng)公司。這也有利于資本市場看清小米的商業(yè)模式。
雷軍曾對外解釋，小米本質(zhì)上是一家以手機、智能硬件和 IOT 平臺為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司，也就是 “鐵人三項”商業(yè)模式：硬件+互聯(lián)網(wǎng)服務(wù) +新零售。
事實上從小米創(chuàng)立開始，雷軍就一直強調(diào)小米硬件是貼近成本售賣，幾乎不賺錢。但只講硬件不一定是好“故事”，無論全球智能手機出貨量還是中國智能手機行業(yè)都在繼續(xù)負增長，國內(nèi)Q1手機出貨量僅為8737.0萬部，同比下降26.1%，其中，國產(chǎn)品牌手機出貨量更是同比下降 27.8%。不過好消息是5G商用的臨近，以及海外市場的更大機會。
從硬件來看，經(jīng)歷了2016年的補課和2017年的逆轉(zhuǎn)，去年小米手機出貨量達到9240萬部，從第三季度開始重回世界前四，到了今年第一季度，只有華為和小米實現(xiàn)了同比增長。在印度市場，小米手機從去年第三季度市場份額居于第一。
但若把小米看作是一家互聯(lián)網(wǎng)屬性的公司，需要有海量的用戶基礎(chǔ)。硬件只是一個入口，主動控制硬件利潤帶來的性價比將有助于小米迅速積累、擴大用戶基數(shù)，帶來高活躍度、高轉(zhuǎn)化和持續(xù)高留存率的互聯(lián)網(wǎng)用戶群體。
從一財科技此前曾獲得的一份小米Pre-IPO融資推介材料來看，小米日活達1.32億，月活1.65億，日均用戶使用時間為312分鐘（5.2小時）。小米2016年盈利近10億，收入組成中，79%來自于硬件，21%來自于互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)。硬件業(yè)務(wù)的凈利潤率僅為2.8%，而互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)的凈利潤率超過40%，主要來自游戲、廣告、應(yīng)用分發(fā)等構(gòu)成。
這一模式類似于雷軍經(jīng)常提到的Costco，這家公司的商品毛利率遠低于同行，但高質(zhì)低價的策略卻帶來一大批忠誠用戶，主要的利潤來源是會員年費。
“此外還有小米之家的想象空間，特別是在如今新零售的關(guān)口，包括小米和它的競爭都在布局。” 孫燕飚說，這也是外界對小米估值浮動空間如此之大的原因之一，“撐起其估值的方式，一是按互聯(lián)網(wǎng)公司方式（有游戲、廣告、會員等）估值，二是按從手機、電視、盒子到智能硬件的全產(chǎn)業(yè)鏈的方式估值，三是作為線上線下新零售企業(yè)的估值，可以說，小米的模式在國內(nèi)沒有多少可參照物 。”
內(nèi)地企業(yè)赴港上市拓寬“通道”
“小米如果沒有來港上市，會感到驚訝。” 港交所總裁李小加曾這樣公開表示。
港交所新規(guī)則容許擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市、容許未能通過主板財務(wù)資格測試的生物科技公司上市以及為尋求在香港作第二上市的大中華及國際公司設(shè)立新的便利第二上市渠道。這三個上市規(guī)則在4月30日開始實施。
這意味著由小米董事長雷軍等持有的特殊股權(quán)，將會采用同股不同權(quán)股份的投票權(quán)上限，即每股特殊股份相當于10股普通股的投票權(quán)。換句話說，雷軍在上市后只須最少持有9.1%特殊股權(quán)，就可擁有小米的控股權(quán)。
不只是小米，螞蟻金服未來有可能選擇A+H（上海、香港）兩地同時上市。馬云已明確表達過希望螞蟻金服未來在A股上市、回饋中國股民的意愿，以它的現(xiàn)有體量看，兩地上市至少在理論上存在可能性。而李小加也稱對小米、沙特阿美、螞蟻金服來港上市有信心。
港交所北京代表處代表張曉夏此前介紹，香港IPO不需要排隊，處于即報即審的流程，上市全部流程大概控制在6-9個月間，其中從交表到聆訊大概為3-4個月，路演和發(fā)行占用1-2個月時間。她還表示，“在香港上市的企業(yè)沒有沒有優(yōu)先制度，按照遞交材料時間先后審核，誰的上市問題先解決誰就可以先上市。”
不過，從2017年香港新股的行業(yè)結(jié)構(gòu)來看， 2017年科技、傳媒和電信行業(yè)在香港新股中的占比為18%，低于2016年的19%。金融服務(wù)業(yè)、消費行業(yè)的占比也有下降，而占比增加的主要來自房地產(chǎn)、制造業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)，房地產(chǎn)新股在2017年香港新股大盤中占比28%，排名第一。
來自德勤2017年末的數(shù)據(jù)，2017全年香港將增161只新股，總?cè)谫Y額1282億港元。新股數(shù)量較去年的120只增加34%，但融資額較去年的1953億港元下滑34%。數(shù)量增加，總額下降，最主要原因是缺少超大型新股IPO。
但值得注意的是，在去年被香港市場稱為“新經(jīng)濟三寶”的眾安在線（06060.HK）、閱文（00772.HK）及易鑫（02858.HK）上市時都曾引發(fā)不小的關(guān)注。其中，眾安在線上市時供散戶認購的公開發(fā)售部分錄得超額認購392倍。閱文集團在上市首日開盤不到半小時內(nèi)股價已然翻番，市值逼近千億港元。
隨著港交所新規(guī)的落地，香港市場對境外科技類公司的吸引力正在變強。出于IPO成本、文化相近、市場熟悉度、投資者溝通便利等方面的優(yōu)勢，內(nèi)地不少獨角獸公司傾向于在香港IPO，中國獨角獸的崛起與資金渴求可以為香港市場注入很可觀的增量與活躍度。
今年1月時，小米投資人之一、紀源資本（GGV）管理合伙人童士豪在接受一財科技采訪時表示，美國投資者能夠理解中國互聯(lián)網(wǎng)公司的數(shù)量是有限的，他們很難全部押注中國或全部押注中國互聯(lián)網(wǎng)公司，以分散風險。 “相比美國市場，未來會看到大量中國公司選擇在亞洲上市，中國內(nèi)地和香港的IPO都會增加。”
李開復(fù)也表示，這對投資者、創(chuàng)業(yè)者和投資機構(gòu)都是好消息，如果CDR再落定，就是好事成雙。TMT、生物科技公司上市通路更暢、選擇更多了，創(chuàng)業(yè)者可以更安心地專注于創(chuàng)新，選擇更能理解公司價值的資本市場。
他同時指出，機遇背后也有挑戰(zhàn)，就是這些公司的業(yè)務(wù)模式和真正的價值是否能被充分理解。和傳統(tǒng)行業(yè)公司不同，相比當下的盈利數(shù)字，這些新經(jīng)濟公司的價值更要看成長性。
他舉例，上市前的企業(yè)融資時向股東發(fā)行的優(yōu)先股，因為會計準則常會被記做“虧損”，但這樣的“虧損”這個過程并沒有對企業(yè)產(chǎn)生實際的虧損，相反是公司價值成長的證明。IPO之后優(yōu)先股轉(zhuǎn)為普通股，這部分虧損就消失不再計入報表。這種會給投資者帶來沖擊的現(xiàn)象，美圖在上市的時候就曾經(jīng)歷過超60億的虧損，這還需要市場理解、消化。
