[摘要]人們看到Netflix的高市值，高股價，持續(xù)上漲的完美弧線但卻沒看到其市盈率已高達265倍，內(nèi)容開支像無底洞一樣擴大，資產(chǎn)負債率高達80.16%，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負，半條命交給了亞馬遜。
本文約5000字，不構(gòu)成任何投資建議，要點如下：
· Netflix的軟肋在哪兒？
· 獨家揭秘Netflix的管理層體系：是什么讓它在短時間內(nèi)高效運轉(zhuǎn)內(nèi)容生意？
· Netflix對于中國視頻網(wǎng)站的參考意義是什么？
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作者 | 亞瀾
二季度實際和三季度預期新增訂閱用戶均較市場預期少增約100萬，三季度EPS和營收指引也低于市場預期，盡管公司將業(yè)績不佳部分歸咎于非美貨幣下跌，但市場對于其用戶數(shù)的不及預期反應強烈，發(fā)布財報之后，Netflix股價盤后暴跌14%。
Netflix終于走下神壇。
就在兩個月前，21歲的年輕人Netflix市值先后超過了美國最大的有線電視公司康卡斯特（Comcast）和95歲的傳統(tǒng)媒體巨頭迪士尼（Disney）。而上周，Netflix獲112項艾美獎提名，讓出品了《西部世界》《權(quán)力的游戲》的HBO十八年來第一次失去劇集霸主的地位。
Netflix與HBO歷年獲得艾美獎提名的數(shù)量對比
Netflix是今年標準普爾500指數(shù)中股價漲幅第二高的公司，并且和Facebook、Amazon、Google一起并稱為“FANG”，被認為是美國科技股中極具成長空間的代表。放眼Netflix上市的16年，股價不斷上揚，弧線完美，這家以DVD租賃發(fā)家，卻以《紙牌屋》《毒梟》等大劇揚名立萬的視頻網(wǎng)站成為了業(yè)界與資本市場的雙重增長教科書。
Netflix近10年股價走勢（截至2018年7月16日）
但古往今來，危機往往都孕于繁盛之下，人們看到Netflix的高市值，高股價，持續(xù)上漲的完美弧線，稱其為媒體帝國，但卻沒看到其市盈率已高達265倍，內(nèi)容開支像無底洞一樣擴大，資產(chǎn)負債率高達80.16%，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負，半條命交給了亞馬遜。
Netflix正處于盛世危局之中。
軟肋
過去10年，Netflix是投資回報率第一高的股票。其主營業(yè)務(wù)的核心商業(yè)模式非常簡單：收入=用戶數(shù)x會員費。通過投入優(yōu)質(zhì)內(nèi)容吸引用戶，用戶付費，收入增加，再繼續(xù)投入內(nèi)容，增加用戶粘性，獲得更多用戶，獲得更多收入。
這種簡單的模型使得Netflix一直被華爾街追捧——用戶數(shù)的增長即使收入的增長，當內(nèi)容力足夠強的時候，還能對會員費用進行進一步的“優(yōu)化”，提供更多樣的，涵蓋高客單價的會員服務(wù)付費組合包。
但最近，該模式正遭到質(zhì)疑。上周，德意志銀行發(fā)布報告預測，Netflix的增長勢頭可能會有所放緩。分析師萊恩-克拉夫（Bryan Kraft）在報告中指出：“我們看到了非常有限的上行空間，甚至對二季度的預期目標有一些負面影響。我們不認為二季度的股價會有積極的發(fā)展，甚至看到了一些短期的下行風險。”
Netflix的軟肋已然暴露：
第一，高市值、高股價、高市盈率。
下圖顯示了Netflix的市盈率情況。盈率是最常用來評估股價水平是否合理的指標之一，由股價除以年度每股盈余（EPS）得出（以公司市值除以年度股東應占溢利亦可得出相同結(jié)果）。一般認為，如果一家公司股票的市盈率過高，那么該股票的價格具有泡沫，價值被高估。
Netflix市盈率（橘黃色曲線）與股價（藍色曲線）
目前Netflix市盈率已高達265倍，很多海外分析師用“Sky-high”一詞來形容這一數(shù)字，意味“高破天際”。對比而言，康卡斯特、迪士尼、福克斯的市盈率都在20倍上下，F(xiàn)acebook的市盈率也只有30多倍，谷歌50倍左右。
過去，亞馬遜200多倍的市盈率已經(jīng)引發(fā)過不小的爭議，如今，Netflix的市盈率比亞馬遜還高。無論是娛樂概念還是科技概念，現(xiàn)在Netflix 的市值都有些過火了。
在Q2財報發(fā)布前夕，瑞銀將該公司股價評級從“買入”下調(diào)到“中性”，理由正是估值過高。
第二，高額負債，凈利潤與經(jīng)營現(xiàn)金凈額呈現(xiàn)倒掛。
CEO Reed Hastings認為，公司賬上的現(xiàn)金越多，說明創(chuàng)新動力越不足。和亞馬遜一樣，Netflix選擇放長線釣大魚，把資金用在長遠增長上。
但在收入無法滿足內(nèi)容成本的情況下，Netflix勢必要從其他地方找錢。它們采取了舉債的方式。這些通過舉債制作的內(nèi)容會被作為資產(chǎn)計入資產(chǎn)負債表，而不是以成本的形式計入利潤表。
財報數(shù)據(jù)顯示，Netflix正通過大量舉債進行擴張，公司在2018第二季度完成了一單公開市場發(fā)債，募集資金19億美金，導致上半年末長期負債高達83.42億美金。
資產(chǎn)負債情況
第三，內(nèi)容上投入過大，拿下好萊塢，失去華爾街。
而雖然其在上半年實現(xiàn)凈利潤6.74億美金，但對應的經(jīng)營活動現(xiàn)金流卻為-7.55億美金，公司的凈利潤與經(jīng)營現(xiàn)金凈額呈現(xiàn)倒掛現(xiàn)象。對比一季度，這種差額還在擴大，說明Netflix在內(nèi)容投入上更加激進了。
利潤及現(xiàn)金情況
Netflix在內(nèi)容開支上的大手筆人盡皆知。《經(jīng)濟學人》（The Economist）在6月預測，今年Netflix將在原創(chuàng)節(jié)目方面投資120-130億美元，遠超它2017年10月公布的80億美元。而高盛預測，2022年Netflix在內(nèi)容方面的投資將高達225億美元。
的確，內(nèi)容的大投入在Netflix獲取流媒體用戶的初期起到了非常顯著的作用，也成功地讓用戶從劇集粘性，變成了平臺粘性——相信“Netflix出品，必屬精品”。
然而這也是一個“累活兒”的開始。為了粘住老用戶，不斷吸收新用戶，Netflix在內(nèi)容上的投入繼續(xù)加大。但過了用戶原始積累期，每花一分錢所對應的用戶增長正在放緩，邊際效益遞減。
二季度Netflix在美國新增用戶僅67萬，大幅低于此前分析師預期的119萬，國際市場上Netflix也僅新增了447萬，顯著低于市場預期的497萬。
Netflix部分自制內(nèi)容
事實上，Netflix想要更好看的財報，正向的現(xiàn)金流量其實事件很容易的事情，只要削減內(nèi)容預算就可以達到。但是Netflix很顯然不是一個想要以財報數(shù)字取悅投資者的公司，比起錢，更想把受眾的時間與數(shù)據(jù)掌握在手中，為以后更加優(yōu)質(zhì)和有粘性的內(nèi)容做鋪墊。
但華爾街分析師們似乎更看重盈利能力，夢想和未來規(guī)劃不能成為其高杠桿經(jīng)營的借口。Netflix的盈利模型最終需要達到的是，用戶會員費收入覆蓋掉內(nèi)容投入支出、帶寬等技術(shù)成本、常規(guī)成本等等并且實現(xiàn)盈余。光就目前的形勢來看，Netflix還會繼續(xù)在內(nèi)容上高投入，真正的“大盈利”遙遙無期。
第四，內(nèi)容上的開放性減弱。
《紙牌屋》創(chuàng)作人鮑爾·威利蒙因為抗拒Netflix高層的刪改意見而被踢出第五季制作就是一個典型例子。
《紙牌屋》制片人達納·布魯奈蒂（Dana Brunetti）點明Netflix已經(jīng)不再提供那些可以吸引劇作者們的藝術(shù)自由了。Dana說：“Netflix曾經(jīng)在數(shù)字流媒體上有著先天優(yōu)勢，并且給藝術(shù)家們更多自由，但現(xiàn)在已變得跟其他傳統(tǒng)有線電視網(wǎng)或制片廠沒有區(qū)別了。”
FOX主席約翰·蘭格拉夫（John Landgraf）曾警告Netflix會在娛樂行業(yè)內(nèi)形成硅谷式的壟斷局面。“Netflix很可能在千方百計地謀求一種硅谷式的近乎壟斷的模式，這將沖擊娛樂業(yè)，這種局面可見于谷歌之于搜索引擎行業(yè)或亞馬遜之于在線購物行業(yè)。”而一旦50%以上的創(chuàng)作者被同一家公司收攏，創(chuàng)作自由就會逐漸消失。
有意思的是前段時間編劇汪海林“吐槽”也是針對互聯(lián)網(wǎng)公司對于內(nèi)容的干涉：“懷念煤老板，他們從不干預我們創(chuàng)作，房地產(chǎn)商也還好，他們也不干預你創(chuàng)作，但是他喜歡管理。最差的是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進來以后，他有很多他的想法，大數(shù)據(jù)啊、各種流量、大IP啊，越來越離譜。”
據(jù)深響（微信ID：deep-echo）了解，目前國內(nèi)視頻網(wǎng)站的自制項目一般會派駐制片人進組，對內(nèi)容進行全程把控。這種做法無可厚非，主要目的是為了保證項目質(zhì)量。
第五，并未自己設(shè)立數(shù)據(jù)中心，而是把基礎(chǔ)架構(gòu)建立在了第三方服務(wù)上。
Netflix把基礎(chǔ)架構(gòu)搭載亞馬遜云服務(wù)AWS上，就好比讓愛奇藝把整個網(wǎng)站搭建在騰訊云上。Netflix在各種場合都會說到做出決策的原因：他們需要強大的運算能力，自建的數(shù)據(jù)中心很可能跟不上用戶增長的步伐。
但這種寄居模式很可能在未來遭到挑戰(zhàn)，尤其是在亞馬遜本身也通過Amazon Prime Video提供流媒體服務(wù)并加碼原創(chuàng)內(nèi)容之后。
管理范本
但不管怎樣，即使處于危局當中，Netflix對于中國學徒們來說，仍然是一本教科書，這種范本榜樣在管理與內(nèi)容決策機制上尤為重要。
一年花掉80億可不是一件簡單的事情。Netflix必然擁有超于一般內(nèi)容公司的管理機制，才能保證再如此短的時間里把錢花出去且花的值。
Netflix內(nèi)部把他們的決策機制叫做“自由與責任”（Freedom and Responsibility）。
在大多數(shù)傳統(tǒng)電視臺、內(nèi)容制作工作室里，做決定的人總是那一小撮公司里的高層管理者，有的還是CEO一言堂。但Netflix允許團隊中更多的人去決定是否給一個新劇開綠燈或者是否花大價錢去買某個劇。據(jù)「深響」（微信id：deep-echo）了解，Netflix一些重大決定決策者的title甚至是比首席內(nèi)容官低兩級的“非主管級別的員工”。
而好萊塢大多數(shù)片廠的決策過程則較為冗長，一般需要先通過“綠燈會”，經(jīng)過制片部門、發(fā)行部門的層層審查，然后再由高管決策是否啟動項目。過去，這一流程被視為好萊塢工業(yè)化的精細運作，但現(xiàn)在卻被認為是效率低下的禍首之一。
除了決策權(quán)下放，Netflix管理上的厲害之處還在于高層管理團隊的穩(wěn)定性。自從Netflix的網(wǎng)絡(luò)流量媒體服務(wù)在6年前起飛，Netflix的第一梯隊高管幾乎就沒有換過人。他們緊緊地團結(jié)在CEO Reed Hastings的周圍，被稱為“里德邦”（R-Staff）。
高管團隊的穩(wěn)定對于一家公司持續(xù)增長的作用毋庸置疑。今年夏天，一家第三方機構(gòu)組織了一次媒體調(diào)研，參與者對于騰訊視頻、愛奇藝高管團隊的穩(wěn)定都表示出好感，而對優(yōu)酷土豆及背后阿里大文娛的領(lǐng)頭人歷史上的變動則感到不適，認為頻繁的變動會讓公司失去清晰的目標，決策也難以貫徹執(zhí)行。而騰訊視頻孫忠懷在去年的采訪中聊到視頻網(wǎng)站保持行業(yè)地位的三要素時，第一點說的就是“團隊的專業(yè)性和穩(wěn)定性，策略的持續(xù)性，確保傳承和積累”。
這一點，Netflix可以說是極其優(yōu)秀。首席內(nèi)容官Sarandos在2000年就加入了Netflix，總顧問David Hyman則是2002年加入的，都在Netflix奉獻了十余年。
據(jù)Netflix離職員工透露，“R-Staff”每個月至少會開一次會。他們每個人都領(lǐng)銜了一攤業(yè)務(wù)，各自業(yè)務(wù)的副總裁們向他們直接匯報。這些副總裁被稱為“E-Staff”，E代表executive，執(zhí)行。隨著Netflix的發(fā)展，“E-Staff”的人數(shù)已經(jīng)多達百人。
Netflix決策的“分布式”還體現(xiàn)在“R-Staff”與“E-Staff”每年會開十多次戰(zhàn)略會。大家都要就主題發(fā)表自己的看法，哪怕問題與其所負責的業(yè)務(wù)毫無關(guān)系。據(jù)外媒The Information報道，在Netflix開會討論其進軍歐洲的策略問題時，每一個與會者都要先說自己是贊成先去荷蘭還是先去北歐。
Netflix對國內(nèi)內(nèi)容制作者來說的借鑒意義在于高效的決策機制，敢于放權(quán)給更低層級的員工。此前有消息稱2018年，優(yōu)酷版權(quán)預算300億，騰訊視頻250億，愛奇藝100億，盡管未得證實，但高投入是肯定的。他們與Netflix同樣需要有一套高效決策機制，既防止貪腐，又能分化決策壓力。
據(jù)了解，目前國內(nèi)視頻網(wǎng)站的決策機制大多有“群體決策”+“CEO決策”兩種類型。
“群體決策”類似好萊塢的“綠燈會”，除了自身的業(yè)務(wù)部門之外，還有相關(guān)的業(yè)務(wù)部門的人介入進來，目的是遴選項目，對自有IP研發(fā)過程有把控。
而“CEO決策”則是由高管決策團隊確定當年總體策略、題材、類型以及級別。執(zhí)行團隊在按照高管團隊定下的類型進行具體節(jié)目的研發(fā)、提出創(chuàng)意，報到內(nèi)容線、銷售線兩條線路做出評估，評估結(jié)果上報到CEO，由CEO決定項目的去留。
雖然這樣的流程已經(jīng)比電視臺、傳統(tǒng)媒體快很多，但決策壓力還是堆積在CEO及高管身上。
而在“增長”這個問題上，Netflix的高明之處在于，不斷給用戶灌輸“凡是Netflix出品的內(nèi)容都是好內(nèi)容”的概念。讓用戶從對某部劇的認可轉(zhuǎn)化成對Netflix整個平臺的認可。另外，內(nèi)容選擇上，Netflix更為大膽，一旦某種類型驗證成功了，它會更樂于嘗試其他類型，而好萊塢和中國國內(nèi)的內(nèi)容生產(chǎn)者們則更傾向于復制已有的成功，推出更多同類型的內(nèi)容。
至于Netflix的其他光輝事跡，海外用戶增長、全球業(yè)務(wù)布局等，對于中國同行的借鑒意義其實并不太大。環(huán)境太不一樣，生存土壤不一樣、競爭環(huán)境不一樣、用戶習慣不一樣、與傳統(tǒng)內(nèi)容片方的關(guān)系不一樣、變現(xiàn)路徑不一樣、商業(yè)模式也有很大差別，“中國的Netflix”，更多的是象征意義，指向一個既掌控內(nèi)容又粘住用戶的終極目標。
